房地产价格的不断攀升导致很多人购房有心无力。此外，受房地产市场调控政策及2014年以来信贷持续收紧的影响，购房者预期观望情绪加浓，房地产企业的销售数量下降，其存货的周转时间也在逐渐加长。

2009年房地产行业存货周转时间为3.06年每次，2013年末该数据延长至3.55年每次，2014年一季度迅速恶化为7.51年每次【图2】，这意味着房地产企业的每一元现金支付，需要长达7.51年的时间才能收回或者回笼成本。

如此低的存货周转速度，意味着房地产企业需要持续的、大量的外部资金投入才能维持其正常的生产经营和发展。

为了补齐资金缺口，房企通过贷款、信托、海外资金进行外部融资。例如，2013年度上市房地产企业以信托方式实现融资601笔，共募集资金1,291亿元，约占2013年信托融资额的55%（据WIND数据）。

为了解决资金困境和缓解偿债压力，恒大地产甚至发行了永续债。恒大地产2013年年报显示，公司于2013年以永续债的方式先后募集资金243亿元，以补充其流动资金的不足。

不断增加的外部借款导致房地产企业的资本结构逐渐恶化，资产负债率节节攀升，代表企业偿债压力的流动比率和速动比率则逐步下降。

3、房地产企业资本结构恶化

2009年，上市房地产企业的平均资产负债率为65.17%，到2013年末，这一数据迅速上升至74.56%的水平，2014年一季度末进一步升至75.43%（据WIND数据统计）【图3】。

四年时间，上市房地产企业平均资产负债率上升了10个百分点。在根据证监会行业分类得出的148家上市房企中，资产负债率超过80%的有11家，鲁商置业的资产负债率高达92%；超过70%的有43家，意味着几乎每三家上市房企中就有一家的资产负债率超过70%。

以市场最有代表的“招保万金”为例，截止2013年末，万科、招商地产、保利地产、金地集团的资产负债率分别为77%、70%、78%、71%。通常而言，资产负债率超过60%即偏高，超过70%即属于危险范围，意味着企业未来的偿债压力巨大。

伴随资产负债率攀升，房地产企业的外部融资正在变得艰难。以信托融资为例，2014年至今，房地产信托592笔，实现融资额541亿元，较上年同期下降近100亿元（据WIND统计）。房地产企业经过多年高速发展后，面对严峻的市场，其外部融资能力正在迅速下降。

而真正让房地产企业如坐针毡的，是其高额的流动负债，也就是那些需要一年内予以偿还的负债。这部分负债约占房地产企业总负债的70%。依据2013年末的数据估算，全部A股上市房地产企业的流动负债，金额合计大约为15,520.49亿元（含预收账款），2013年全年房地产销售额仅为7,115.76亿元，流动负债约为其销售金额的2.18倍。

房地产企业的偿债压力正在逐步显现。以最能反映偿债能力的指标——速动比率为例，上市房地产企业2009年的速动比率达0.65，此后逐年下降，到2013年末，这一数据已经下降为0.43【图4】。

据WIND统计，2013年末，速动比率低于0.5的上市房企多达85家，约占全部A股上市房地产企业的57%，其中包括万科、保利地产这样的龙头企业。万科2013年的速动比率仅为0.33。

这些数据，说明房地产企业迅速攀升的存货不但挤占了企业的流动资产，而且进一步侵蚀了企业资产的变现能力。过长的存货回收周期，导致房地产企业的存货变现能力大打折扣，也对企业经营发展所必须的现金流构成巨大的挑战。

4、现金流紧张

今年上半年，全国300个城市的土地市场明显降温。供求方面，上半年全国300个城市共推出各类用地12.2亿平方米，同比下降12%；成交10.1亿平方米，较去年同期下降15.2%。价格方面，受成交结构影响楼面均价整体水平同比仍继续上涨，溢价率总体下降。同时，受信贷政策收紧、企业销售业绩不佳等因素影响，房企资金趋紧，拿地更趋谨慎。

房地产行业格局趋冷，其现金流也在不断恶化。事实上，自2009年以来，房地产企业整体的现金流状况就不容乐观。根据WIND统计数据，自2009年以来，房地产企业的经营活动现金流量净额占经营活动净收益的比重由原来的93.68%迅速下降到2013年末的-75.74%，2014年一季度更是恶化到-663.31%【图6】。经营活动现金净流量占营业收入的比重，也由2009年的16.7%下降到-11.41%。

5、资金来源降低

根据国家统计局数据，2014年1-6月，房地产开发企业到位资金58,913亿元，同比增长3.0%，增速比1-5月份回落0.6个百分点。其中，国内贷款11,293亿元，增长14.1%；利用外资186亿元，下降20.6%；自筹资金23,810亿元，增长10.1%；其他资金23,624亿元，下降7.2%。在其他资金中，定金及预收款14,252亿元，下降9.3%；个人按揭贷款6,512亿元，下降3.7%【图7】。

6、结论：现金流之殇，阿喀琉斯之踵

纵观房地产行业，一方面是大肆举债，用以缴纳土地出让金，开工新项目，疯狂扩张；一方面是企业大量囤积土地和存货逐年升高。房地产企业面临的去库存压力以及偿债能力从没有像今天这样引人瞩目。

在信贷闸门大开的时期，房地产企业的举债经营几乎不会出现任何问题，但是一旦货币政策收紧，信贷增速放缓，房地产企业销售下降，其现金流出现恶化，偿债压力就会空前上升。

表面上，房地产企业销售在不断增长，背后却是暗河风险涌动。不应忘记大洋彼岸的美联储随时可能会加息，将会进一步导致这个行业的资金外流。房地产将不再具备以往的投资价值。

现金流之殇也是房地产企业的阿喀琉斯之踵。中国房地产市场有很多护身铠甲，包括城镇化产生的购房需求，年轻人对房屋的刚需，外围经济改善带来中国出口改善和经济的（可能）复苏，国内超过4万亿美元的外汇储备和巨大的货币存量，法定存款准备金率有下调空间等等，但是如果房地产企业遭遇现金流危机，资金链断裂，所有的护身铠甲都是远水解不了近渴。

除非中国政府放弃改革和调结构的目标，全面放松货币政策，向市场进行“喷灌”。（信息来源于网络）